經(jīng)過6月以來的高位回調(diào)，鐵合金近期止跌企穩(wěn)。市場人士認為，展望下半年，硅鐵作為高耗能品種，下半年仍有煤電成本政策擾動，持續(xù)關(guān)注節(jié)能降碳相關(guān)政策落地情況，但目前供應(yīng)恢復(fù)速率快于需求釋放，下半年硅鐵仍面臨累庫壓力。錳硅方面，錳礦仍是主導(dǎo)行情的關(guān)鍵要素，但供強需弱的產(chǎn)業(yè)現(xiàn)狀，以及海外低品礦發(fā)運增長均制約了錳礦缺口的持續(xù)發(fā)酵。下半年錳硅成本重心仍將處于高位，上行高度仍將受錳礦供應(yīng)擾動，但根本還是由下游需求決定。

錳硅成本與庫存矛盾加劇  硅鐵基本面邊際轉(zhuǎn)弱

董雪珊

展望下半年，成本推升和庫存難以去化仍是錳硅市場最主要的矛盾，但根據(jù)全年錳元素、錳礦供需平衡表，2024年中國錳元素處于緊平衡狀態(tài)的同時，存在錳礦高低品結(jié)構(gòu)性矛盾，結(jié)合港口去庫速度及廠家補庫節(jié)奏，預(yù)計錳硅市場高成本、高庫存的矛盾或在7月底開始解決，即錳硅開工或在7月底向下拐頭，錳硅行情下半年轉(zhuǎn)折點或在7月底。而硅鐵市場供需邊際轉(zhuǎn)弱，下半年若非跟隨錳硅盤面走勢，整體硅鐵則以逢高偏空為主。

錳硅

1.高品錳礦出現(xiàn)歷史性供應(yīng)缺口，成本抬升預(yù)期推動盤面走高

高品錳礦出現(xiàn)不可抗力缺口疊加全球錳礦估值處于歷史底部區(qū)間，成本推升預(yù)期成為主導(dǎo)上半年錳硅行情的最主要驅(qū)動。

3月18日，由于熱帶氣旋“梅根”造成的破壞，South32已經(jīng)暫停其錳礦山運營，該錳礦山位于北領(lǐng)地東北海岸的Groote Eylandt島。澳大利亞Gemco碼頭發(fā)生結(jié)構(gòu)性損壞，Gemco發(fā)表不可抗力聲明，3月還未裝船的貨將按不可抗力合同條款而被迫取消，4月還未裝船的貨還在考核情況。

4月22日，South32在季報中表示，除非能找到替代的運輸選擇，否則預(yù)計在2025財年第三季度（我國2025年第一季度）重啟Gemco碼頭的運營和出口銷售。

本次Gemco港口停運，直接導(dǎo)致2024年全球高品氧化錳礦（品位在40%以上）供應(yīng)收縮，中國2024年4—12月澳礦供應(yīng)缺口預(yù)計高達300萬~350萬噸。受颶風(fēng)影響的格魯特島錳礦區(qū)是澳洲最大的原生氧化錳礦床，儲量占澳洲的80%左右，錳含量40%~50%，目前主要由South32公司負責(zé)開采。Gemco為澳大利亞出口錳礦的三大碼頭中吞吐量最大的，其發(fā)往中國的錳礦占每年澳洲發(fā)往中國錳礦總量的70%~80%，若根據(jù)2023年中國從澳大利亞進口錳礦總量524.5萬噸估算，那么2024年4—12月預(yù)計存在300萬~350萬噸的供應(yīng)缺口。

加蓬礦成為此次事件“既得利益者”，康密勞報盤價逐月上升。由于錳礦供應(yīng)缺口集中在高品氧化礦，全球錳礦中能夠相對完美替代澳礦的高品氧化礦便是加蓬氧化礦，因此自4月以來，康密勞的加蓬礦月度對華裝船報盤便成為市場密切關(guān)注的信息。5月初，康密勞2024年6月加蓬塊報6.9美元/噸度，環(huán)比上漲2美元/噸度；5月底，康密勞2024年7月加蓬塊報8.3美元/噸度，環(huán)比上漲1.4美元/噸度。

高礦價推升三季度錳硅成本預(yù)期，進而主導(dǎo)盤面提前升水現(xiàn)貨。5月底，市場預(yù)計康密勞8月報盤或增至9美元/噸度甚至10美元/噸度。若按最高預(yù)期的10美元/噸度去估算，盤面合理估值區(qū)間在9700元/噸以上，5月底時盤面上漲至高位，基本透支了第三季度的錳礦現(xiàn)貨漲幅，盤面即期毛利擴至1500元/噸以上，盤面升水現(xiàn)貨1000元/噸左右。

上半年化工焦跟隨冶金焦窄幅波動，電費變動不大，錳硅成本變動中錳礦占比偏大。

從5月最后一個交易日開始，錳硅盤面多頭陸續(xù)離場，從沉淀資金上看，6月初錳硅合約沉淀資金高達125億元，然而截至6月末，沉淀資金縮量至69億元，持倉量也回歸至4月末的水平，錳硅2409合約最低跌至7550元/噸，貼水現(xiàn)貨超500元/噸，貼水寧夏地區(qū)即期出廠成本超400元/噸。

2.二季度供需格局偏緊，交割庫庫存壓力加速行情走勢

需求整體維穩(wěn)，但供應(yīng)受行業(yè)利潤變動影響，在3月底降至歷史同期低位，又在6月底重返歷史同期高位。一季度全行業(yè)虧損導(dǎo)致工廠開工處于歷史極低區(qū)間，二季度被動上漲，擁有前期低價錳礦庫存的廠家利潤迅速擴張，高利潤刺激開工在三個月內(nèi)從歷史低位回升至歷史高位。且由于工廠低價礦尚未消耗殆盡，預(yù)計高開工或維持到7月底。

錳硅下游需求整體維穩(wěn)，錳硅3月、4月、5月供需格局偏緊，6月起即期供需回歸過剩區(qū)間。

上半年錳硅市場庫存結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)上下游向中游集中、隱性庫存顯性化的特點。據(jù)相關(guān)機構(gòu)統(tǒng)計數(shù)據(jù)，錳硅上游企業(yè)庫存在4月中旬達到歷史高點后快速回落，截至6月末，錳硅企業(yè)庫存已回落至2021年同期的歷史低點；下游鋼廠錳硅庫存天數(shù)，也從年初的19.8天震蕩下行至年中的15天上下。廠家隱性庫存顯性化，上半年成本快速推升的同時下游需求未有明顯增量，導(dǎo)致現(xiàn)貨跟漲盤面乏力，鋼廠招標(biāo)價通常不理想，因此廠家及貿(mào)易商持續(xù)將現(xiàn)貨做成倉單交到盤面賺取固定利潤，導(dǎo)致交割庫倉單及有效預(yù)報持續(xù)創(chuàng)出新高。截至6月末，交割庫錳硅倉單和有效預(yù)報共14.0174萬張，顯性庫存70.087萬噸。

在4月、5月預(yù)期驅(qū)動盤面大幅上行的過程中，天量倉單難以流出，在很大程度上加大盤面上漲斜率；而在6月期現(xiàn)收基差、盤面下跌去泡沫的過程中，市場擔(dān)心低價釋放交割庫流動性，天量倉單反過來加速盤面下行。

硅鐵

1.低庫存下投資需求旺盛，無外力驅(qū)使下順利跟漲錳硅

一季度硅鐵行業(yè)利潤偏低，開工率在3月底降到歷史新低。2024年1—6月，全國硅鐵累計產(chǎn)量265.51萬噸，同比降8.97萬噸，降幅3.27%。分地區(qū)來看，寧夏地區(qū)累計降幅最大，1—6月寧夏地區(qū)硅鐵產(chǎn)量累計55.57萬噸，同比降15.59%。

2024年上半年硅鐵需求端整體預(yù)估同比降3.46%。經(jīng)估算，硅鐵鋼廠端累計需求約148.78萬噸，同比降8.29%；非鋼需求累計約113.74萬噸，同比增3.7%。硅鐵非鋼需求分項上，經(jīng)估算，1—5月硅鐵出口較2023年小幅增0.14%（6月數(shù)據(jù)未更新），1—6月金屬鎂累計需求較2023年增4.88%，1—6月不銹鋼累計需求較2023年增2.98%。

上半年硅鐵投資需求旺盛，盤面下跌后點價成交活躍，產(chǎn)業(yè)鏈維持低庫存運行。根據(jù)相關(guān)機構(gòu)數(shù)據(jù)，全國鋼廠硅鐵可用庫存天數(shù)上半年逐月下降，從年初的19.48天下降至年中的14.55天。中上游庫存方面，廠家?guī)齑娉掷m(xù)下降，交割庫庫存也無明顯增量。整體看，同錳硅相比，硅鐵產(chǎn)業(yè)鏈庫存結(jié)構(gòu)相對健康。

2.上半年硅鐵成本維持穩(wěn)定，利潤跟隨期現(xiàn)價格沖高回落

硅鐵上半年成本線整體穩(wěn)定，寧夏地區(qū)硅鐵出廠成本在6200~6500元/噸之間，現(xiàn)貨價格跟隨盤面沖高回落，寧夏地區(qū)即期利潤同樣在5月末達到峰值1400元/噸上下。硅鐵成本結(jié)構(gòu)中，電力成本占比近55%，然而上半年北方產(chǎn)區(qū)整體電費維持穩(wěn)定，主導(dǎo)硅鐵成本線小幅波動的主要是蘭炭價格變動。2024年上半年陜西地區(qū)蘭炭小料報價整體在800~1000元/噸之間窄幅震蕩。

展望

1.中國錳元素緊平衡的同時存在錳礦高低品結(jié)構(gòu)性矛盾

前文提到，South32不可抗力事件或給中國4—12月帶來300萬~350萬噸的高品氧化礦供應(yīng)缺口。為量化此缺口對中國錳元素平衡的影響，結(jié)合其余礦種的供應(yīng)預(yù)估及錳元素的整體需求預(yù)估，我們整理出錳礦、錳元素平衡表如后表。

錳礦、錳元素平衡表編制規(guī)則：第一，錳礦供應(yīng)按最高預(yù)期估算，錳礦需求按最低預(yù)期估算；第二，澳礦、加蓬礦、南非礦、加納礦、巴西礦的錳元素含量分別按42.5%、44%、34.5%、27%、39%來估算；第三，錳硅、電解錳、錳鐵的錳元素折算系數(shù)分別為0.65、0.997、0.752；第四，關(guān)于錳硅冶煉中的錳礦回收率部分，假定自2024年5月起錳硅廠用低品燒結(jié)部分替代高品，整體回收率預(yù)計會下降至85%或以下；第五，由于富錳渣為錳元素供需鏈條中間產(chǎn)品，因此不作為單獨錳元素供應(yīng)進行核算。

結(jié)論：2024年中國錳元素緊平衡的同時，存在錳礦高低品結(jié)構(gòu)性矛盾。從估算的數(shù)據(jù)中可以看到，2024年預(yù)估錳元素為緊平衡格局，即便我們給了高品氧化礦很高的到港預(yù)期以及下游需求很低的消耗預(yù)期，高品氧化礦全年仍存在較大供應(yīng)缺口，其中澳礦預(yù)估全年供應(yīng)缺口為309.15萬噸，加蓬氧化礦全年供應(yīng)缺口或達到101.95萬噸。并且高品錳礦無法用富錳渣完全替代，加納燒結(jié)配比應(yīng)用非常有限，故錳礦高低品價差會進一步拉大。

2.錳硅下半年走勢轉(zhuǎn)折點或在7月底

截至6月底，錳硅市場最大的矛盾便是高品氧化礦導(dǎo)致成本堅挺和錳硅交割庫庫存高企的矛盾，這一矛盾點的最優(yōu)解便是錳硅廠減產(chǎn)。

從國內(nèi)主要港口的高品氧化礦即期庫存及去庫速度推算，預(yù)估7月底，全國高品氧化礦庫存或下降至50萬~60萬噸，8月底將下降至20萬~30萬噸。近期，根據(jù)鐵合金在線數(shù)據(jù)，國內(nèi)港口（天津港+欽州港）高品氧化礦均維持9萬~11萬噸的速度穩(wěn)定去庫。

相關(guān)機構(gòu)數(shù)據(jù)顯示，寧夏和內(nèi)蒙古地區(qū)錳硅廠錳礦庫存在15~17天之間，與我們調(diào)研的結(jié)果基本一致。因此，排除掉個別低價錳礦庫存充足的大廠之外，7月中旬起北方產(chǎn)區(qū)錳硅廠或開始陸續(xù)補庫，且7月開始到港錳礦均為6月以后高價報盤錳礦，因此全國錳硅實際生產(chǎn)成本在7月份后將有明顯抬升。

綜合港口高品錳礦的去庫節(jié)奏以及錳硅廠錳礦補庫節(jié)奏來看，錳硅市場高成本、高庫存的矛盾或在7月底開始解決，即錳硅開工或在7月底向下拐頭，錳硅行情下半年轉(zhuǎn)折點或發(fā)生在7月底。

3.硅鐵供需邊際轉(zhuǎn)差，下半年以逢高偏空為主

硅鐵開工持續(xù)走高，相關(guān)機構(gòu)數(shù)據(jù)顯示的日產(chǎn)已增加至1.6425萬噸，預(yù)估整體供需平衡將在三季度扭轉(zhuǎn)，7月硅鐵市場或開始累庫，下半年若非跟隨錳硅盤面走勢，整體硅鐵則以逢高偏空思路為主。（作者單位：中泰期貨）

分析人士：關(guān)注降碳政策落地情況

資深記者 譚亞敏

進入7月以來，硅鐵和硅錳行情企穩(wěn)反彈。對于近期反彈的原因，華融融達期貨鐵合金高級分析師李娟認為，主要受黨的二十屆三中全會政策強預(yù)期以及月度鋼招的影響。

當(dāng)前，錳硅和硅鐵的行業(yè)有哪些新變化？對此，李娟告訴期貨日報記者，目前錳硅行業(yè)的特征表現(xiàn)為供需雙強下的高成本和高庫存，硅鐵行業(yè)表現(xiàn)出高產(chǎn)量和低庫存特點。

“目前硅鐵和硅錳均處于供應(yīng)持續(xù)增長、需求穩(wěn)中偏弱、供需缺口不斷收緊的階段。近一個月以來，鐵合金期現(xiàn)價格跟隨黑色系回調(diào)，產(chǎn)區(qū)利潤不斷回落，但開工仍維持前期較高水平。此外，近期行情有所降溫，硅錳和硅鐵持倉高位持續(xù)回落，資金流出明顯。背后原因或在于，上半年鐵合金行情波動加大，階段性強預(yù)期不抵弱現(xiàn)實。”中原期貨鐵合金及建材研究員彭博涵說。

作為鐵合金最大下游領(lǐng)域，鋼鐵行業(yè)近兩年受地產(chǎn)調(diào)整影響，行業(yè)盈利能力下滑。對鋼廠來說，如何降本增效、提高盈利能力是重點，鐵合金作為“工業(yè)味精”，面臨需求收縮的沖擊。

對于當(dāng)前的供需情況，彭博涵告訴記者，硅鐵方面，上半年產(chǎn)量共計263萬噸，同比下降1.9%。硅鐵減產(chǎn)從去年年底延續(xù)至今年一季度，4月開始隨著減產(chǎn)加劇，供需格局偏緊，缺口不斷放大，廠家利潤快速回升并一度超千元，5—6月產(chǎn)量單周增幅近3%，產(chǎn)區(qū)復(fù)產(chǎn)節(jié)奏加快。需求端，上半年除粗鋼消費同比下降外，其他的金屬鎂、不銹鋼和出口等非鋼消費領(lǐng)域表現(xiàn)尚可。

“硅鐵需求增速緩慢，導(dǎo)致供需錯配持續(xù)8周后開始緩解，上周開始需求增量明顯。企業(yè)庫存從春節(jié)后的8.3萬噸下降至4.86萬噸左右，整體社會庫存偏低，但基于產(chǎn)業(yè)利潤還不錯，所以供需格局從3—5月的緊張逐步轉(zhuǎn)為寬松預(yù)期。”李娟說。

硅錳方面，上半年產(chǎn)量共計505萬噸，同比下降8.2%，降幅主要集中在一季度。二季度以來鋼價回暖，鋼廠盈利能力改善帶動合金需求回升，疊加錳礦發(fā)運缺口等成本端擾動，硅錳行業(yè)利潤階段性改善，市場供需雙增。不過時隔半年后，6月硅錳產(chǎn)量重回90萬噸高位，需求依舊乏善可陳，以北方主流大廠鋼招情況來看，7月招標(biāo)量14100噸，環(huán)比減430噸，一輪詢盤價7500元/噸，環(huán)比降920元/噸，整體招標(biāo)呈現(xiàn)量價齊降態(tài)勢。下游承接高供應(yīng)能力有限，庫存只能在期現(xiàn)市場轉(zhuǎn)移而非消化，倉單壓力將持續(xù)制約硅錳價格表現(xiàn)。

李娟告訴記者，錳硅周度供應(yīng)從4月中旬的15.9萬噸恢復(fù)至目前的22.33萬噸，月產(chǎn)量則從4月的71萬噸左右回升至6月的98.13萬噸，供應(yīng)預(yù)期從緊張轉(zhuǎn)向?qū)捤伞Ｉ鐣�庫存近兩周下降明顯，但交割累庫中，未來8—9月高價礦到港，錳硅生產(chǎn)成本比較高，所以市場目前仍在積累矛盾。

對于當(dāng)前鐵合金的交易邏輯，彭博涵認為，上半年鐵合金行情驅(qū)動集中在上游原料端，下游需求始終偏弱，未能形成類似2021年供需雙增的共振上漲行情。展望下半年，原料成本端擾動預(yù)期仍在，預(yù)計雙硅價格維持寬幅震蕩，重心較上半年上移。具體看，硅鐵作為高耗能品種，下半年仍有煤電成本政策擾動，持續(xù)關(guān)注節(jié)能降碳相關(guān)政策落地情況，但目前供應(yīng)恢復(fù)速率快于需求釋放，下半年硅鐵仍面臨累庫壓力。錳硅方面，錳礦仍是主導(dǎo)行情的關(guān)鍵要素，但供強需弱的產(chǎn)業(yè)現(xiàn)狀，以及海外低品礦發(fā)運增長均制約了錳礦缺口的持續(xù)發(fā)酵。下半年錳硅成本重心仍將處于高位，上行高度仍將受錳礦供應(yīng)擾動，但根本還是由下游需求決定。

李娟認為，硅鐵和硅錳交易邏輯不一，錳硅目前交易的基本面邏輯仍然是高品錳礦供應(yīng)缺口、遠期高價礦高成本和當(dāng)下高庫存的博弈。近期非標(biāo)去庫顯著，但倉單去庫緩慢，企業(yè)在保持高開機率的生產(chǎn)模式下有累庫預(yù)期，也就是說社會庫存下降但企業(yè)庫存和鋼廠庫存回升。后市需要關(guān)注南非半碳酸帶動錳元素估值回歸以及錳硅即期生產(chǎn)虧損引起的減產(chǎn)預(yù)期，以及三季度需求旺季和四季度需求淡季的影響。在《2024—2025年節(jié)能降碳行動方案》大背景下，如果今年執(zhí)行粗鋼壓減2000萬噸任務(wù)，則下半年錳硅平均月度需求不超過90萬噸，四季度需求減量可能更明顯。但也需要關(guān)注錳硅行業(yè)如何推進和實施節(jié)能降碳政策。硅鐵目前交易的邏輯主要是高產(chǎn)量和低庫存的矛盾。近期成本下降驅(qū)動略有減弱，雖然產(chǎn)業(yè)利潤逐步被壓縮，但仍有200～600元/噸的利潤。上周需求走強，供需錯配幅度開始收窄，但需要關(guān)注其持續(xù)性。

(關(guān)鍵字：鐵合金 硅鐵 錳硅 錳礦 金屬鎂)