編者按：做判斷，大概是歷史上最具風險卻又最經(jīng)久不衰的人類活動了。判斷對象是什么，用的是哪一套模型和邏輯，如何看待變量，這些動作共同決定著人類未來的軌跡。比如大家關心的5G商用會促使哪些行業(yè)爆發(fā)，又比如你所在的城市房價地圖會如何變化，再比如黃金會成為老百姓最信任的投資品嗎，等等。新年伊始，我們就諸如此類問題給讀者一些有誠意的預測。當然我們無法保證每一個結(jié)論都會被未來精準驗證，但清晰地展示這個推導過程本身，可能也是您感興趣的——請回答2019。

2018年，全球大多數(shù)投資品在為“止損”而困擾，大宗商品也身在其中。2018年第四季度，工業(yè)大宗商品結(jié)束了過去兩年半的景氣周期，除了天然氣等極少數(shù)能源產(chǎn)品之外，其價格幾乎全線下跌。

美元的走強和流動性下降，美國經(jīng)濟的階段性見頂，全球主要經(jīng)濟體增速回落，中美貿(mào)易摩擦的持續(xù)等諸多因素，被認為是大宗商品在四季度滑坡的重要原因。

2019年，無論是在宏觀經(jīng)濟研究者，亦或是在商品細分領域的分析人士看來，大宗商品的頹勢在短時間內(nèi)難以改變，利空的因素明顯居于利好之上。正因為此，對于工業(yè)大宗商品的交易，“逢高做空”的策略應是貫穿新的一年的投資邏輯。

集體滑坡

“慘淡”二字或可描述大宗商品的當下。

2018年8月，工業(yè)大宗商品開啟下滑的通道，能源、化工、金屬商品概莫能免，只是開啟的時間有所不同：8月末有色金屬率先下跌，9月中旬化工商品緊隨其后，10月初原油開始暴跌，至11月上旬，黑色金屬進入下行區(qū)間。2018年10月10日，文華商品期貨總指數(shù)見頂，其后持續(xù)下跌至今。

這其中，即便是以政策和供需因素驅(qū)動價格為主的黑色金屬商品——鋼鐵也未能幸免。新本新干線的數(shù)據(jù)顯示，2018年11月6日，鋼材價格指數(shù)到達當年最高點4920點，此后一路下行，到12月28日，鋼價指數(shù)跌至4030點，20余天抹去了將近900點。

行業(yè)分析師史文飛認為，盡管在大部分的分析看來，鋼鐵產(chǎn)品的下跌與冬季的限產(chǎn)低于預期，以及淡季的需求減弱密切相關，但鋼價的下跌依然很難說僅僅是鋼材市場本身的事。

換言之，如果從與大宗商品密切相關的美元在這一年的表現(xiàn)來看，大宗商品的下跌符合常規(guī)的邏輯：整個2018年，美聯(lián)儲的四次加息，讓美元進一步走強，而一直以來，美元指數(shù)與大宗商品價格之間存在著一種“蹺蹺板”效應——通常來說，作為大宗商品貿(mào)易標價貨幣，在商品供求關系不變情況下，美元走弱，以美元計價的大宗商品價格必然上漲。同時，美元指數(shù)的變化，也在一定程度上反映了美元資產(chǎn)吸引力的變化，從而影響資金在大宗商品和美元資產(chǎn)之間的配置，美元走強時，大宗商品市場資金傾向流出，導致其價格回落。

中國社科院世界經(jīng)濟與政治研究所研究員、平安證券首席經(jīng)濟學家張明認為，2019年上半年美聯(lián)儲有最后兩次加息，而從下半年起，美聯(lián)儲可能加快縮表步伐，其含義在一定程度上和加息一樣。這也意味著，2019年美元的表現(xiàn)整體依然強勢。

與此同時，與大宗商品需求息息相關的經(jīng)濟增速預期亦在下調(diào)當中。在2018年12月的議息會議上，美聯(lián)儲分別下調(diào)了2018年、2019兩年的GDP增長預期和通脹預期，2018年GDP增速從3.1%降至3%，2019年從2.5%降至2.3%；2018年通脹預期從2.1%降至1.9%，2019年從2%降至1.9%。在此之前，IMF(國際貨幣基金組織)在其發(fā)布的《世界經(jīng)濟展望》中，將2018、2019年全球經(jīng)濟增速預期均由3.9%下調(diào)至3.7%，下調(diào)的原因則是基于全球貿(mào)易問題及新興市場的風險。

張明認為，2019年的全球經(jīng)濟可能會不如上一年。2017年增速為3.7%，2019年可能回落至3.5%到3.6%。

值得關注的相關因素還有美元的流動性。過去一年，美國金融市場流動性幾乎跌至史上最低水平。根據(jù)高盛最新發(fā)布的研報，僅單一美股流動性在2018年就下跌了42％，達到了自去年以來的最低的危機水平。高盛在研報中預測：“2019年全球市場上將出現(xiàn)一些并不樂觀的情況：流動性狀況惡化，波動性上升，風險擴大。”

對于另一個與大宗商品行情緊密相關的市場——中國，經(jīng)濟下行的壓力成為普遍的擔憂，這其中，房地產(chǎn)投資增速尤為關鍵。

來自國務院發(fā)展研究中心宏觀經(jīng)濟研究部的相關人士向經(jīng)濟觀察報表示，房地產(chǎn)的開發(fā)建設活動（包括住房裝修）與制造業(yè)有密切的關聯(lián)，關聯(lián)到的行業(yè)多達60個左右，且多分布在制造業(yè)，這將最終影響到工業(yè)大宗商品的需求。

上述人士認為，長期來看，基于城鎮(zhèn)化、城市群建設的驅(qū)動，中國房地產(chǎn)業(yè)的動力依然強勁，從而帶動制造業(yè)的投資。不過，在一位長期從事黑色商品期貨的投資人士看來，盡管國內(nèi)的房地產(chǎn)業(yè)長期無憂，但短期內(nèi)回調(diào)的壓力也已經(jīng)較為明顯。“2018年三季度末，房地產(chǎn)銷售已經(jīng)開始降溫，這在接下來會影響房地產(chǎn)的開工。接下來一年房地產(chǎn)可能處于明顯的回調(diào)過程中，從來影響到大宗工業(yè)原料的需求。”上述人士向經(jīng)濟觀察報稱。

“逢高做空”

至少從眼下看來，此刻大宗商品市場看空的情緒彌漫。在專業(yè)人士的眼中，不論對于金屬、原油，還是對于化工等大宗商品，面臨的挑戰(zhàn)是共同的，難處則是具體而微的。

史文飛預測，至少在2019年一季度，趨勢性行情將很難再現(xiàn)，黑色金屬連漲幾個月的概率較低。“不過，中國鋼鐵市場現(xiàn)在是典型的政策市，不好過于看空。因此，價格預跌的分析應該加上一個前提，即在政策沒有大變的情況下，比如環(huán)保、限產(chǎn)以及去產(chǎn)能。”史文飛強調(diào)。

在我的鋼鐵網(wǎng)資訊總監(jiān)徐向春看來，通縮環(huán)境下使得全球大宗商品身處不利的環(huán)境，黑色金屬亦無法幸免，疊加極有可能的需求下滑因素，目前市場對2019年的預期相對悲觀。“基于2018年整體過高的價格水平，鋼廠豐厚的利潤面臨回調(diào)，大概率全年均價可能要跌去10%的幅度。”徐向春說。

有色金屬行業(yè)同樣持有較低的預期。我的有色網(wǎng)鋁業(yè)分析師李旬向經(jīng)濟觀察報分析認為，當前鋁價的持續(xù)低迷會導致市場的進一步減產(chǎn)，這對鋁價能夠形成一定的支撐。不過，眼下國內(nèi)面臨消費的淡季，與此同時，中美貿(mào)易摩擦還在繼續(xù)，而新的一年中，主要下游市場房地產(chǎn)、汽車等產(chǎn)業(yè)還面臨著需求上的壓力。

李旬預測，接下來的半年中，鋁價會在13000-13600元的均價水平弱勢震蕩。這一價格水平與當下比，上限持平，下限略低。

來自申萬宏源的分析人士則向經(jīng)濟觀察報表示：“2019年上半年鋁價很難改善，預計會在底部徘徊，而其他有色品種整體價格行情亦不會太好，銅大概率弱勢震蕩。”

從事化工產(chǎn)品貿(mào)易的山東玄德貿(mào)易有限公司分析人士則向經(jīng)濟觀察報分析表示，化工系品種雖然和原油具有一定的關聯(lián)性，但每一個品種又有其獨立性，有的相關性與原油較強，有的相關性較弱，與此同時，還需要考慮供需的形勢。

與此同時，上述人士指出：“化工系中的諸多品種，還存在著產(chǎn)能過剩的問題。2019年，在中國經(jīng)濟面臨下行壓力以及國際大宗商品整體面臨考驗的情況下，結(jié)合道瓊斯指數(shù)，商品的價格很難看漲。我們認為，短期或許有反彈，但反彈的高度有限，由此，逢高做空的策略應是貫穿整年的投資邏輯。”

和專業(yè)人士整體保守的論調(diào)一致，在宏觀領域的分析人士眼中，大宗商品價格同樣面臨繼續(xù)下探的可能。

廣發(fā)證券首席宏觀分析師郭磊認為，大類資產(chǎn)中，可以把收益率周期當作一個坐標系，來看商品、股票、債券以及工業(yè)品的位置。能夠看出，除了少部分時段，如2014-2015年股市的杠桿牛市，其余絕大部分歷史時段四類資產(chǎn)的收益率是同步的。從經(jīng)濟學邏輯上看，四者都是經(jīng)濟名義增長率的投射，理應走勢一致。

在這一坐標系下，商品（工業(yè)原材料）收益率調(diào)整始于2017年1月，2018年8月進入負值區(qū)間，目前處于下行期后半段，調(diào)整仍在繼續(xù)。郭磊判斷，從環(huán)比趨勢看，商品可能于明年二季度某個時段見底。

郭磊同時提到：“由于國內(nèi)供給側(cè)改革的影響，工業(yè)大宗商品供給在過去兩年多一直保持著收縮特征，這使得工業(yè)品價格在2018年四季度之前并未有市場化的、出清式的調(diào)整。這在一定意義上平滑了經(jīng)濟下跌的深度，也導致不同產(chǎn)業(yè)鏈的景氣度有明顯分化，例如部分中上游行業(yè)景氣度明顯好于以往的調(diào)整周期。”

不過，這一切在2018年的最后幾個季度發(fā)生了改變。能夠看到，原油等重要上游原材料價格已經(jīng)發(fā)生了重大的調(diào)整。郭磊判斷，后續(xù)工業(yè)品出廠價格會繼續(xù)走完被供給側(cè)改革拖延了的調(diào)整周期，并最終在2019年年中前后見底。

值得注意的是，在對大宗商品的一片看空聲中，金、銀避險資產(chǎn)成為了被一致看好的投資品。

前述山東玄德貿(mào)易公司分析人士認為，道瓊斯指數(shù)在2018年四季度的大幅下滑，在一定程度上反映了美國經(jīng)濟的階段性見頂，而歐洲、中國等主要經(jīng)濟體又面臨著明顯的下行壓力，眼下市場恐慌指數(shù)較高，避險情緒強烈，在此情況下，金銀投資品料有較好的表現(xiàn)。

張明則分析認為，2018年黃金價格跌計10%以上，主要原因在于美元的顯著走強。在2019年美元加息預期趨弱的情況下，美元指數(shù)盤整，制約黃金價格上升的主要因素消除，加之全球金融市場可能會動蕩加劇，黃金預計會有不錯的收益。

(關鍵字：大宗商品 能源 化工 金屬商品 鋼材價格 黑色金屬)