近期在剛果金，對紫金礦業(yè)(3.43, -0.01, -0.29%)科盧韋齊commus銅礦與卡莫阿銅礦進行調(diào)研，對礦山開發(fā)情況及前景進行分析。

招商證券認為，隨著全球經(jīng)濟復(fù)蘇，銅消費加速。預(yù)計2018年銅消費增速進一步提升，銅供應(yīng)缺口持續(xù)加大，銅價迎來趨勢性上漲行情。公司銅板塊此時發(fā)力，將帶來較大業(yè)績增長。公司2017年預(yù)計銅產(chǎn)量20萬噸，2019年銅產(chǎn)量有望達到30萬噸,至2020年隨著卡莫阿投產(chǎn)銅產(chǎn)量有望到達 60 萬噸。

據(jù)了解，目前科盧韋齊礦投產(chǎn)順利，且開始貢獻利潤，未來卡莫阿-卡庫拉礦區(qū)將是看點，卡莫阿資源儲量約3600萬噸，平均品位 2.8%，未來隨著勘探進行資源儲量或進一步增加。

卡莫阿為全球最大未開發(fā)高品位礦山

2015年12月8日，紫金礦業(yè)出價4.12億美元成功收購了艾芬豪礦業(yè)持有的卡莫阿控股公司49.5%股權(quán)，卡莫阿控股公司持有卡莫阿礦山80%的股權(quán)，另外20%股權(quán)由剛果金國家政府直接持有。根據(jù)公司最新發(fā)布的經(jīng)濟評估結(jié)果顯示，按3美元/磅的銅價計算，目前卡莫阿的估值已經(jīng)達到72億美元。

Kamoa銅礦位于科盧韋齊市以西約25公里，距盧本巴希約270公里，交通相對方便，往南可經(jīng)贊比亞到南非德邦港口，往西可經(jīng)安哥拉與洛比托港相連(鐵路未通)�？�莫阿的資源量和品位都非常高，是非洲大陸發(fā)現(xiàn)的最大銅礦，總礦區(qū)面積399平方公里，2015年收購時擁有銅資源量超過2400萬噸，最新勘查結(jié)果估算銅資源儲量約3600萬噸，約占我國銅資源量(9910萬噸)的36%;平均品位約2.8%，最高品位可以達到12%，而中國銅礦平均品位僅為0.60%。

卡莫阿雖然為井下開采，但是其埋藏深度淺，并且開采條件好，品位極高，其中卡庫拉礦段平均品位達到6%~8%，最高品位達到12%。

卡莫阿為目前全球最大的未開發(fā)高品位礦山，全球最大在產(chǎn)礦山Escondida儲量約6000多萬噸，平均品位不到0.5%，遠低于卡莫阿平均品位2.8%。

規(guī)劃一期2020年投產(chǎn)

卡莫阿分為卡庫拉與坎索克兩個礦段，其中卡庫拉礦段平均品位達到6%~8%。卡莫阿開采計劃為，一期開采卡庫拉礦段年產(chǎn)600萬噸/年礦石量，入選品位最高可以達到7%~8%，經(jīng)過5年產(chǎn)能爬坡，第五年最高產(chǎn)量可以達到40萬噸。同時，五年內(nèi)將啟動卡莫阿二期計劃，即從坎索克補充600萬噸/年礦石量，總礦石開采量將達到1200萬噸/年。待卡庫拉、坎索克開發(fā)完畢，未來遠景將繼續(xù)開發(fā)卡庫拉西礦段或者卡庫拉北礦段，繼續(xù)提高原礦開采量至1800萬噸。

卡莫阿一期卡庫拉項目前五年平均年產(chǎn)量為24.6萬噸銅，平均入選品位6%左右，第四年銅產(chǎn)量可達38.5萬噸。隨后從卡莫阿資源區(qū)坎索克礦段(Kansoko)增加供礦能力，逐步提升至年產(chǎn)1200萬噸礦石量。前10年的平均銅品位為5.72%、平均年產(chǎn)銅預(yù)計37萬噸;第9年銅產(chǎn)量可達54.2萬噸。

礦區(qū)建設(shè)穩(wěn)步進行當(dāng)中

2017年11月9日，卡庫拉銅礦斜坡道工程開工建設(shè)，紫金集團董事長陳景河參加開工儀式正式拉開了卡庫拉銅礦的建設(shè)序幕，目前卡庫拉斜坡道已經(jīng)建好。項目規(guī)劃以卡庫拉礦段為主，KANSOKO或卡庫拉西礦段為補充，2020年實現(xiàn)一期工程建成投產(chǎn)，投產(chǎn)后將帶來巨大經(jīng)濟效益。

卡莫阿價值評估

卡庫拉項目前五年平均年產(chǎn)量為24.6萬噸銅，現(xiàn)金成本0.45美元/磅，總成本1.08美元/磅，第四年銅產(chǎn)量可達38.5萬噸。前十年礦石平均入選品位6.4%，采場現(xiàn)金成本0.51美元/磅，總現(xiàn)金成本1.14美元/磅。服務(wù)年限24年，服務(wù)年限內(nèi)總采礦量1.08億噸、平均銅品位5.48%，平均回收率86.86%，產(chǎn)出940萬噸54.94%的高品位銅精粉，含銅517萬噸，初始資本開支為12億美元。

經(jīng)濟評估采用長期銅價3美元/磅(約6600美元/噸)，8%折現(xiàn)率的稅后凈現(xiàn)值(NPV)42億美元，稅后內(nèi)部收益率(IRR)36.2%，投資回收期3.1年。若按3.5美元/磅(約7700美元/噸)計算，8%折現(xiàn)率計算，評估價值達到57億美元。

首采區(qū)為年產(chǎn)600萬噸礦石的卡庫拉礦段，隨后從卡莫阿資源區(qū)坎索克礦段(Kansoko)增加供礦能力，逐步提升至年產(chǎn)1200萬噸礦石量。隨著卡庫拉和坎索克的資源開發(fā)完畢，卡莫阿北可以繼續(xù)維持1200萬噸/年的供礦能力延續(xù)運營至44年以上。根據(jù)該開發(fā)方案，前10年的平均銅品位為5.72%、平均年產(chǎn)銅預(yù)計37萬噸;第9年銅產(chǎn)量可達54.2萬噸。平均總現(xiàn)金成本為1.02美元/磅(包括硫酸副產(chǎn)品收益)，初始資本開12億美元。

供應(yīng)增速下滑+海外經(jīng)濟復(fù)蘇，銅價長期向上。2017年受銅礦集中罷工和其他干擾因素影響，全球礦產(chǎn)量出現(xiàn)了2%的負增長，同時2018-2020年區(qū)間新投礦山較少，產(chǎn)能增速下滑。未來海外經(jīng)濟回暖支撐全球消費穩(wěn)增長的情況下，礦干擾率較高以及中國廢銅政策限制全球銅供應(yīng)緊張，供給拐點的效應(yīng)提前開始反應(yīng)，銅迎來多年的長牛。隨著銅價上漲，卡莫阿將為公司帶來業(yè)績大幅增長。

風(fēng)險提示

1、黃金、銅、鉛鋅價格下行

公司2016年黃金、銅、鉛鋅業(yè)務(wù)占比分別約60%、20%和6.5%(抵消后)，毛利占比黃金板塊貢獻最大，銅為第二大利潤來源，2016年黃金、銅、鉛鋅貢獻比例分別約39%、25%和17%(抵消后)。因此，公司受黃金、銅、鉛鋅價格因素影響較大，若需求不及預(yù)期，海外礦山大面積復(fù)產(chǎn)，將導(dǎo)致金屬價格下行，公司業(yè)績將受較大影響，

2、公司海外礦山投產(chǎn)不及預(yù)期

公司目前海外在建項目較多，主要包括科盧韋齊銅礦、卡莫阿銅礦等，若海外項目進度不及預(yù)期，將對公司世紀產(chǎn)量產(chǎn)生影響，從而對公司經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生一定影響。

3、公司礦山事故性風(fēng)險

公司在地質(zhì)勘查、濕法冶金、低品位難處理資源綜合回收利用及大規(guī)模工程化開發(fā)等方面達到國內(nèi)領(lǐng)先水平，但仍存在礦山事故性風(fēng)險，若發(fā)生事故性風(fēng)險將對公司經(jīng)營及品牌等產(chǎn)生較大影響。

4、公司礦山品位下降，成本上升

紫金山礦山金礦自1992年開發(fā)以來，開創(chuàng)了低品位、大規(guī)模露天堆浸提金的典范，由于目前剩余服務(wù)年限較短(約2-3年)，資源品位逐年下降，礦產(chǎn)金產(chǎn)量呈現(xiàn)逐年下降趨勢。因此公司未來存在礦山品位下降成本上升風(fēng)險。

5、匯率風(fēng)險

公司海外礦山加多，黃金板塊海外礦山產(chǎn)量占比43%、銅板塊海外礦山目前主要為科盧韋齊產(chǎn)能5.8萬噸，占未來產(chǎn)量約25%，鉛鋅板塊海外礦山主要為俄羅斯龍興-圖瓦鉛鋅礦產(chǎn)量8萬噸，占目前產(chǎn)量約30%，公司海外產(chǎn)品億美元計價，因此公司受匯率風(fēng)險較大，若美元下跌將對公司業(yè)績產(chǎn)生一定影響。(編輯：姜禹)

(關(guān)鍵字：紫金礦業(yè))