收入超預(yù)期，毛利提高，收益轉(zhuǎn)正。晶澳太陽能2014年業(yè)績表現(xiàn)強(qiáng)勁，收入113人民幣億（同比上升57%,對比于我們106億的預(yù)估值）。凈利潤為4.47億人民幣，對比于2013凈虧損4.27億人民幣。收益的大幅度改善主要?dú)w因于15.6%的毛利率（相比于2013年的10.6%）和年增長47.6%的3.1GW出貨量，其中79%的出貨為組件產(chǎn)品，這標(biāo)志著公司計(jì)劃的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變已基本完成。

目標(biāo)印度市場，美國市場仍堪憂。公司預(yù)計(jì)2015年出貨總量在3.6GW至4.0GW的范圍內(nèi)，其中1/3左右目標(biāo)銷往中國以外地區(qū)。由于成本因素，比起北美市場，晶澳更關(guān)注的東南亞市場。美國的“雙反”制裁對公司來說是一個(gè)沉重的負(fù)擔(dān)，深入北美市場成本過高。公司也提及南非，但更多地把印度市場作為重點(diǎn)。此策略與今年2月印度與中國在太陽能領(lǐng)域的合作探索方向相一致。由太陽能電池制造企業(yè)組成的中國代表團(tuán)，包括晶澳，與印度進(jìn)行了商業(yè)圓桌會(huì)議，探討未來合作計(jì)劃。

中信部表示印度政府已承諾不會(huì)對中國光伏企業(yè)設(shè)置貿(mào)易保護(hù)壁壘。

開拓下游項(xiàng)目，拉動(dòng)未來增長。除了擴(kuò)大銷售外，晶澳將進(jìn)一步開拓下游發(fā)電項(xiàng)目。其毛利成本高于光伏制造，可在未來提升公司毛利率水平。晶澳目前已有100MW并網(wǎng)，預(yù)計(jì)15年將有200MW到300MW光伏組件直接運(yùn)用于企業(yè)下游的發(fā)電業(yè)務(wù)。

下調(diào)評(píng)級(jí)至增持。我們預(yù)測公司盈利分別為15年4.92億人民幣（同比上升16.0%），16年5.59億人民幣（同比上升13.7%），17年6.20億人民幣（同比上升10.8%）。我們維持目標(biāo)價(jià)10.72美元，相當(dāng)于8.25x15E市盈率水平和0.54x15E市凈率水平。股價(jià)有18%的上漲空間，我們下調(diào)評(píng)級(jí)從買入降至增持。

(關(guān)鍵字：晶澳 太陽能)