6月1日報道：“雖然我一直看空，但這行情真心讓人摸不著頭腦。”昨日盤中，在商品期貨跌勢愈演愈烈之時，一位宏觀研究人員告訴中國證券報記者。

盤面上，黑色系、農(nóng)產(chǎn)品、化工普遍走弱。截至收盤，黑色系方面，焦煤主力合約跌停，焦炭主力下跌7.64%，鐵礦石下跌5.98%;化工品方面，甲醇主力跌停，橡膠主力下跌7.81%，瀝青主力跌5.79%;農(nóng)產(chǎn)品方面，油脂油料跌幅居前，菜粕下跌5.2%，豆粕下跌3.44%，豆油下跌3.34%。

究竟誰是這“令人摸不著頭腦”的集體下跌行情背后的推手?這種集體下跌的行情又會否延續(xù)呢?

推手一：匯率形勢利空商品

昨日作為5月的最后一個交易日，5.6%的月度跌幅讓商品期貨市場交出了連續(xù)第四個月度收跌的成績單。

對于端午節(jié)后首個交易日大宗商品的表現(xiàn)，有人認(rèn)為，這與大洋彼岸的“特朗普行情”終結(jié)不無關(guān)系。

在美元走弱的背景下，昨日離岸人民幣升破6.77，創(chuàng)下去年11月以來新高。業(yè)內(nèi)認(rèn)為，日內(nèi)大宗商品跌勢加劇，與外匯市場的變化關(guān)系緊密。

專家認(rèn)為，大宗商品市場與外匯市場常常呈現(xiàn)出較強的聯(lián)動性，尤其是澳元、加元等商品貨幣。近年來人民幣匯率與商品價格走勢的相關(guān)性也趨于加強，構(gòu)成二者相關(guān)性的因素主要有：第一，標(biāo)價因素，國際大宗商品多以美元標(biāo)價，與美元呈負(fù)相關(guān)關(guān)系;第二，貿(mào)易因素，通常情況下，商品重要的生產(chǎn)消費國匯率變動將影響外貿(mào)進(jìn)口和出口的變化，進(jìn)而影響價格波動;第三，政治因素，如油價與石油生產(chǎn)國匯率，黃金與美元、歐元的相關(guān)性;第四，融資因素，主要是指通過商品融資賺取本國和外國貨幣之間息差的行為，主要發(fā)生在大宗商品供應(yīng)需求大國，本國匯率的變動或促使這種行為發(fā)生，提振商品需求，或?qū)ΜF(xiàn)貨市場構(gòu)成供應(yīng)壓力，進(jìn)而影響價格波動。

東吳期貨研究所副所長倪耀祥告訴中國證券報記者，端午假期期間，人民幣快速走強是打壓大宗商品的重要因素，同時也受到美元走弱的影響。5月30日，美國公布了4月PCE物價指數(shù)，低于市場預(yù)期和前值，通脹情況有走弱的可能。這使得美聯(lián)儲官員講話出現(xiàn)了微妙的變化，美聯(lián)儲理事布雷納德聲稱盡管支持很快再加息,但若通脹疲弱將重估政策;達(dá)拉斯聯(lián)儲主席卡普蘭也表達(dá)了今年還有兩次加息但對近來數(shù)據(jù)感到擔(dān)憂的矛盾心情，“鷹轉(zhuǎn)鴿”的言論導(dǎo)致市場對6月加息的預(yù)期迅速降低。這也助推了人民幣快速回升的勢頭，而人民幣快速升值直接對大宗商品構(gòu)成利空影響，尤其是對進(jìn)口占一定比重的品種，如鐵礦石、焦煤、天然橡膠等品種影響較大。

為何人民幣升值會利空大宗商品呢?在與商品負(fù)相關(guān)的關(guān)系中，美元貶值為何扶不起國內(nèi)商品走勢?

據(jù)介紹，從貿(mào)易角度來看，人民幣貶值將提振進(jìn)口，但對出口產(chǎn)生不良影響，尤其是對出口為主的黑色金屬存在負(fù)相關(guān)影響。而美元貶值的確會推升大宗商品漲價，但在牽涉因素復(fù)雜的情況下，大宗商品并不唯美元馬首是瞻，這時候要考慮市場的主要矛盾，同時兼顧宏觀經(jīng)濟(jì)形勢。

推手二：流動性偏緊or投機做空

與此同時，有人認(rèn)為，國內(nèi)流動性偏緊也是主導(dǎo)近期商品走勢的一大背景。

“臨近季度末MPA的考核和LCR的指標(biāo)對銀行體系壓力更大，對過度加杠桿的縮減效應(yīng)更加強烈。首要問題是6月份資金面缺口較大。6月份到期MLF達(dá)到4300億，且都在中上旬。這可能加強市場對流動性偏緊的預(yù)期。值得注意的是，昨日央行進(jìn)行了2100億的逆回購操作，但市場認(rèn)為改善將有限，料難以改變低杠桿的整體趨勢。對大宗商品無論是現(xiàn)貨還是期貨市場來說，流動性趨于緊張無疑是個利空信號。”一位業(yè)內(nèi)人士表示。

但南華期貨宏觀研究員章睿哲分析認(rèn)為，從昨天市場整體資金面的情況來看，央行在公開市場分別投放7天逆回購1800億，14天逆回購300億，當(dāng)日有2100億逆回購到期，因此公開市場資金凈投放為零。銀行間同業(yè)拆借利率略為上行，但國債逆回購利率大幅上升，表明由于月末效應(yīng)，市場流動性仍偏緊。期貨市場方面，全部品種成交量與上周五相比小幅下降，但是持倉量有所增加，說明市場的下跌并非資金偏緊所主導(dǎo)，而是投機做空力量所主導(dǎo)。

推手三：內(nèi)需不佳造就空頭盛宴

宏觀經(jīng)濟(jì)方面，日前公布的數(shù)據(jù)顯示，中國5月官方制造業(yè)PMI為51.2%，已經(jīng)連續(xù)10個月位于榮枯線上方，表明經(jīng)濟(jì)增長走穩(wěn)態(tài)勢進(jìn)一步明朗。

一德研究院宏觀戰(zhàn)略研發(fā)中心總監(jiān)寇寧認(rèn)為，盡管5月制造業(yè)PMI持平于4月，但制造業(yè)產(chǎn)出延續(xù)回落，新訂單指數(shù)在外需改善的情況下走平，顯示國內(nèi)需求依舊延續(xù)下降，5月大型企業(yè)制造業(yè)景氣及供求雙雙下降。昨日商品的普跌行情與此不無關(guān)系。“因為昨日公布的PMI數(shù)據(jù)中大型企業(yè)總體擴(kuò)張和供求全面回落，說明內(nèi)需繼續(xù)下行，而5月非制造業(yè)走好，可能說明需求下滑與基建地產(chǎn)投資下滑有關(guān)，所以相關(guān)的建材、煤炭板塊下跌幅度比較大。”

寇寧稱，對于大宗商品來說，盡管二季度以來國內(nèi)經(jīng)濟(jì)供求壓力雙雙加大，但大宗產(chǎn)業(yè)卻表現(xiàn)為產(chǎn)出加速增長但投資加速下滑的特征，這反映出以基建、地產(chǎn)投資為代表的國內(nèi)需求改善對大宗生產(chǎn)的拉動，而伴隨5月內(nèi)需下降預(yù)期的增強，需求對大宗商品的支撐作用預(yù)期有所減弱，特別是在目前工業(yè)生產(chǎn)增長依舊快于需求增長的情況下，需求疲弱將使得供給擴(kuò)張對商品價格的壓力更加明顯加大。

根據(jù)章睿哲觀點，外圍市場原油及其他品種的下跌對國內(nèi)商品市場造成了負(fù)面影響，與此同時人民幣升值也構(gòu)成了一定的利空因素，加上國內(nèi)一些商品的基本面存在一定矛盾，比如鐵礦石庫存屢創(chuàng)新高，而焦煤焦炭以及螺紋鋼仍處于供需緊平衡的情況，這種基本面的矛盾經(jīng)常導(dǎo)致空方的誤殺。

五窮六絕 翻身在望?

據(jù)研究人士統(tǒng)計，歷史上，5月是不少大宗商品從旺季轉(zhuǎn)為淡季的過度月份。因此，5月份價格回落的現(xiàn)象比較普遍，在過去10年中，就出現(xiàn)了6次。

“五窮六絕七翻身或?qū)⒅噩F(xiàn)。”海通證券期貨研究主管高上表示，股債期集體跌破年線，經(jīng)濟(jì)遭遇季度拐點、旺季結(jié)束等利空因素逐漸消化，金融監(jiān)管升級對市場壓力尚待釋放。預(yù)計大跌之后，商品期貨將逐漸回暖，市場重回商品屬性，中期寬幅震蕩的可能性較大。“市場的系統(tǒng)性風(fēng)險釋放。經(jīng)濟(jì)遭遇拐點、旺季結(jié)束與去杠桿加強是春季沖高回落，跌破年線的關(guān)鍵原因。但經(jīng)過大幅調(diào)整，做空動能逐漸衰竭。”

高上認(rèn)為，二季度已進(jìn)入被動補庫存階段。中國的庫存波動主要來自于投資需求。上游周期品庫存的劇烈波動對于庫存周期的影響顯著。本輪主動補庫存周期已持續(xù)9個月，4月PMI產(chǎn)成品庫存上行，疊加需求端4月PMI及新訂單指數(shù)都已經(jīng)拐頭往下，被動補庫存開啟。

熱點品種黑色系方面，高上預(yù)計，鋼價將震蕩偏強。 一方面“地條鋼”專項督查，滬市線螺采購維持高位，終端消費助推。另一方面，6月需求將逐步轉(zhuǎn)淡，疊加金融監(jiān)管加強及房地產(chǎn)調(diào)控升級引發(fā)的悲觀預(yù)期，導(dǎo)致鋼市震蕩偏強。需求淡季削弱鐵礦石需求，礦價震蕩偏弱。而焦炭庫存高企，下行壓力加大。

展望后市，章睿哲表示，外圍商品的下跌和人民幣上漲主要是對前期上漲和美元反彈的調(diào)整，未來走勢還需進(jìn)一步觀察，目前來看可持續(xù)性有限。從國內(nèi)商品基本面來看，5月份PMI數(shù)據(jù)顯示企業(yè)生產(chǎn)活動仍保持在較為穩(wěn)定的水平，原材料庫存略為增加，產(chǎn)成品庫存進(jìn)一步下降，這對商品需求構(gòu)成一定支撐，從鋼材庫存來看，截至上周的庫存已經(jīng)低于去年同期水平，說明實體經(jīng)濟(jì)需求并不差，預(yù)計后期商品價格的下跌空間不是很大，仍存在一定支撐。

(關(guān)鍵字：大宗商品)