中國環(huán)保限產政策持續(xù)落地，令境內外期鋁價格呈現“冰火兩重天”。

截至11月7日收盤時，上海期貨交易所滬鋁期貨主力合約報在16035元/噸，較9月下旬創(chuàng)下的年內高點17250元/噸跌去約7.5%，與此形成鮮明反差的是，倫敦LME期鋁主力合約報價則徘徊在2165美元/噸附近，上周三盤中一度創(chuàng)下過去5年來最高點——2215美元/噸。

“最近期鋁之所以出現外強內弱現象，主因是境內外投資機構對中國環(huán)保限產政策有著截然不同的解讀。”凱投宏觀(Capital Economics)高級商品分析師Caroline Bain向21世紀經濟報道記者表示。相比多數國內投資機構的觀點，中國環(huán)保限產政策造成鋁供需雙殺，境外投資機構則認為，隨著歐美經濟復蘇提振鋁需求，中國環(huán)保限產政策若進一步削減全球鋁產量，勢必創(chuàng)造特定的買漲套利機會。

Caroline Bain指出，境內外投資機構的迥異心態(tài)，正傳染到其他金屬期貨品種。除了銅鎳等需求旺盛品種延續(xù)此前的境內外價格聯動走勢，近期鉛鋅等金屬期貨品種境內價格走勢均弱于境外。

這無形間激發(fā)了國內量化投資機構的反向套利熱情。

外強內弱探因

“很多海外對沖基金經理一聽說中國即將落實環(huán)保限產政策，都認為這是一個絕佳的買漲LME期鋁套利機會。”一家美國對沖基金經理稱。尤其是當他們聽說山東等地區(qū)城市相關部門發(fā)布政策，要求當地電解鋁、氧化鋁企業(yè)在2017年11月15日-2018年3月15日期間限產逾30%，進一步激發(fā)了他們抬高LME期鋁的買漲頭寸。

究其原因，他們認為一旦中國環(huán)保限產政策令中國鋁供應受限，中國下游企業(yè)只能轉而海外進口鋁現貨滿足需求，無形間導致全球鋁庫存持續(xù)減少，引發(fā)價格進一步跳漲。

LME最新數據顯示，10月26日LME期鋁曾觸及過去5年最高值2215美元/噸。巧合的是，當天LME鋁庫存降至2008年9月以來的最低值119.1萬噸。

令這位美國對沖基金經理頗感意外的是，過去兩周LME期鋁兩度刷新過去5年的最高值時，滬鋁價格卻沒能隨漲，兩者之間的價格聯動效應“戛然而止”。

上述國內期貨公司分析師對此解釋說，滬鋁價格疲軟背后，一方面是多數國內投資機構認為環(huán)保限產政策造成鋁供需雙殺，買漲熱情不夠活躍;另一方面近期市場傳聞中國大型鋁業(yè)制造企業(yè)——宏橋集團很可能免受產能削減30%政策的限制，令投資機構不敢貿然追漲。

“正是境內外機構截然不同的投資心態(tài)，形成期鋁外強內弱。”他直言。

上海有色網鋁行業(yè)高級分析師劉小磊則認為，形成期鋁這格局的另一個因素，是環(huán)保限產政策并沒能改變國內鋁供應相對過剩的局面。

具體而言，由于今年以來鋁價上漲帶動企業(yè)擴大產能，當前國內鋁庫存持續(xù)超過140萬噸，到明年3月電解鋁庫存可能突破200萬噸�？紤]到今年冬季環(huán)保限產政策令電解鋁實際減產量約為100萬噸(產能削減約267萬噸)，高庫存令國內鋁供應不大會出現較大缺口，迫使國內投資機構不大愿借LME鋁上漲之東風，推高滬鋁價格。

反向套利潮起

值得注意的是，境內外期鋁價差擴大令不少國內量化投資機構看到反向套利的機會。

這些機構在倫敦市場沽空買跌LME期鋁同時，在上海期貨交易所買漲滬鋁，套取兩者價差擴大的“紅利”。

“它實質是一種無風險套利策略。”一家參與上述反向套利的境內私募基金操盤手向21世紀經濟報道記者透露，當前鋁滬倫比跌至7.4，略低于以往合理區(qū)間7.5-7.6，因此通過上述反向操作押注兩者價差遲早回歸合理區(qū)間，勝算相當高。

究其原因，由于中國環(huán)保限產政策導致鋁產業(yè)各個環(huán)節(jié)生產成本大幅提高，過去兩個月陽極碳素與氧化鋁價格分別上漲12.1%與42.8%，導致電解鋁全行業(yè)加權生產成本逼進16000元/噸，如此滬鋁期貨價格已經逼進成本價，下跌空間有限。

“目前這個反向套利操作的最大挑戰(zhàn)，就是如何控制LME期鋁的空頭頭寸風險。”他直言。

不過，這種反向套利操作似乎已經嘗到了甜頭。11月1日LME期鋁創(chuàng)下2215美元/噸之際，市場突然出現一股沽空潮，令LME期鋁價格迅速回落至2160美元/噸一線。

Caroline Bain分析說，沽空潮起背后，是近期LME期鋁價格上漲導致鋁滬倫比跌至7.3，激發(fā)了更多量化投資機構紛紛參與反向套利操作，賺取更大“紅利”。

但他指出，這并不意味著這種反向套利操作與無風險獲利劃上等號。一方面在全球鎳價迭創(chuàng)新高的帶動下，境外投資機構借助中國環(huán)保減產政策落地買漲金屬期貨的勢頭不減。另一方面，LME金屬期貨受到美元指數波動影響極大，一旦美元出現沖高回落勢必引發(fā)LME期鋁價格大漲，進一步擴大滬鋁倫鋁的價差空間，到時反向套利策略將在LME期鋁空頭頭寸環(huán)節(jié)遭遇不小的虧損壓力。

(關鍵字：期鋁)