5月下旬以來，螺紋鋼、鐵礦石期貨短暫上沖后持續(xù)下行。分析人士表示，在房地產(chǎn)市場利好兌現(xiàn)后，黑色系商品市場邏輯從強(qiáng)預(yù)期轉(zhuǎn)向現(xiàn)實(shí)驗(yàn)證階段，需求淡季臨近，價格易跌難漲。后市主要關(guān)注宏觀預(yù)期、鋼材需求改善情況以及庫存變化。

中長期下行趨勢難改

王凌翔

近期，國務(wù)院印發(fā)《2024—2025年節(jié)能降碳行動方案》，政策發(fā)布后，做多資金開始兌現(xiàn)利潤，鋼價高位回落。

2002年至今，共經(jīng)歷了六輪庫存周期，目前正處于第七輪庫存周期。2023年年中，工業(yè)企業(yè)利潤同比回升，PPI同比也止跌轉(zhuǎn)漲，主動去庫周期結(jié)束，進(jìn)入被動去庫周期，隨著時間的推移，目前我國有望開啟主動補(bǔ)庫周期。從歷史經(jīng)驗(yàn)看，被動去庫周期和主動補(bǔ)庫周期商品價格大概率上漲，但今年以來，黑色系商品和其他工業(yè)品呈現(xiàn)了完全不同的走勢，除了黑色系商品，工業(yè)品的價格走勢較符合被動去庫周期的特性，且近期部分下游制造業(yè)已經(jīng)開始主動補(bǔ)庫，部分商品價格不斷上漲。

一輪完整的庫存周期持續(xù)時間在38至41個月。本輪被動去庫周期始于2023年5月，按照時間推算，二季度前后應(yīng)該進(jìn)入主動補(bǔ)庫周期，理應(yīng)支撐鋼價走強(qiáng)。但今年鋼材市場未能實(shí)現(xiàn)“開門紅”，黑色金屬價格不斷下跌，需求持續(xù)回落引發(fā)產(chǎn)業(yè)鏈負(fù)反饋，使得鋼價不斷探底。截至3月底，螺紋鋼下跌7.1%，熱卷下跌4.2%，焦炭下跌8%，鐵礦上漲7.6%，焦煤上漲3.2%，而同期南華工業(yè)品指數(shù)上漲5.7%。這意味著庫存周期指引對黑色系商品失效了，但對其他工業(yè)品的價格走勢仍有較強(qiáng)的指引作用。4月以來，黑色系商品觸底反彈，但鋼價的上漲驅(qū)動更多來自預(yù)期，實(shí)際需求并未得到明顯提振，因此，即使短期有上漲空間，也不是受庫存周期的指引。

鋼材下游需求主要集中于房地產(chǎn)、基建和制造業(yè)，如果進(jìn)一步細(xì)分，主要包括建筑、機(jī)械、汽車、能源、造船、家電、鐵道、集裝箱、五金制品、鋼木家具等行業(yè)。其中建筑行業(yè)占用鋼需求的57%（其中基建占比16%左右），機(jī)械行業(yè)占比16%，汽車行業(yè)占比6%，其他行業(yè)占比21%。出口對鋼材需求的拉動比較有限，如果建筑業(yè)需求進(jìn)一步下滑，靠海外補(bǔ)庫很難出現(xiàn)較強(qiáng)支撐。

從今年國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的表現(xiàn)看，和出口相關(guān)的制造業(yè)表現(xiàn)良好，這說明海外需求有所回暖。從庫存周期看，美國已經(jīng)逐步進(jìn)入主動補(bǔ)庫周期，截至今年4月，美國個人消費(fèi)支出同比增速為5.84%，較3月份進(jìn)一步加快，由于消費(fèi)對經(jīng)濟(jì)的支撐明顯，對我國出口有明顯的拉動作用，因此今年整體出口對鋼材需求的支撐仍在，但相比之下內(nèi)需仍然偏弱，主要體現(xiàn)在基建和房地產(chǎn)上。

今年以來，由于地方政府積極化債，地方政府專項(xiàng)債和一般債券發(fā)行節(jié)奏較慢，下游項(xiàng)目資金到位情況不佳，但近期已經(jīng)有所改善，后續(xù)地方政府專項(xiàng)債發(fā)行加速或進(jìn)一步改善下游資金到位情況。但地方政府去杠桿的大邏輯未變，中長期視角下對政府支出仍有較大約束。房地產(chǎn)方面，截至目前，房地產(chǎn)實(shí)際到位資金量為3.4萬億元，同比下降25%，從絕對量上看，基本回到了2014至2015年的水平，目前房地產(chǎn)到位資金量仍在回落，這意味著房地產(chǎn)投資或新開工，未來仍有繼續(xù)探底的可能。近期國家針對房地產(chǎn)市場出臺了一系列新的支持政策，包括降低首付比例、降低貸款利率、政府主導(dǎo)收購市場房源等舉措。如果政策有效落地，對緩解當(dāng)前房地產(chǎn)企業(yè)的債務(wù)壓力將起到積極作用。但房地產(chǎn)政策更多將作用在地產(chǎn)后端，特別是竣工方面，新開工難有較大增量。而鋼材需求的主要用量仍集中在地產(chǎn)新開工上，竣工鋼材較少，因此當(dāng)前的政策對用鋼需求的提升作用仍然較小。

從宏觀指標(biāo)來看，M1可以很好地反映這一趨勢。如果將M1后置5個月，與鋼材需求的相關(guān)性會進(jìn)一步提升。當(dāng)前黑色金屬基本面邊際改善，鋼材仍有去庫預(yù)期，原料成本支撐較強(qiáng)，與宏觀預(yù)期形成了有效共振。短期鋼價的驅(qū)動仍在預(yù)期端，如果總量財政政策兌現(xiàn)，鋼價仍有上行空間。但M1的逐步回落說明現(xiàn)實(shí)需求進(jìn)一步走低，中期指引仍然向下，且7月份開始鋼材將出現(xiàn)季節(jié)性累庫，后市隨著產(chǎn)量的持續(xù)增加，鋼材的供需矛盾將不斷凸顯，因此在地方政府專項(xiàng)債發(fā)行邏輯兌現(xiàn)后，鋼價仍有下行風(fēng)險。

此外，從周期和時間角度看，今年海外主動補(bǔ)庫對我國的出口有明顯拉動作用，但明年開始海外主動補(bǔ)庫周期結(jié)束，需求回落將影響我國出口的增速。內(nèi)需提振有限疊加出口回落，黑色系商品需求仍然面臨較大下行壓力。因此從當(dāng)前的政策看，可能是為了提振明年的投資端，防止需求過快下滑。中長期看，鋼材整體下行趨勢難以改變。（作者期貨投資咨詢從業(yè)證書編號Z0014488）

關(guān)注多成材空原料套利策略

周敏波

近期，主要鋼材產(chǎn)品持續(xù)增產(chǎn)，去庫速度放緩，而實(shí)際需求并未出現(xiàn)明顯改善，前期推動礦價上漲的鋼廠復(fù)產(chǎn)邏輯消退，鐵礦石價格明顯下行。

今年鐵礦石進(jìn)口明顯增加，全年有4000萬噸增量預(yù)期。國家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)顯示，1至4月進(jìn)口鐵礦石4.12億噸，同比增長6.8%，增幅2782萬噸。其中巴西進(jìn)口量增加1821萬噸，澳洲進(jìn)口量同比下降940萬噸，澳巴總計(jì)增長882萬噸，主流礦增量并不大。非主流礦中，印度進(jìn)口增加553萬噸，烏克蘭進(jìn)口增加487萬噸，伊朗進(jìn)口增加201萬噸。分礦山看，淡水河谷和BHP發(fā)運(yùn)同比增加，而FMG和力拓發(fā)運(yùn)同比下降。考慮去年基數(shù)情況，后期FMG有一定增量，其他礦山缺乏增量預(yù)期。

從高頻數(shù)據(jù)看，5月份周到港量從4月份的2333萬噸上升至2411萬噸。預(yù)計(jì)全年進(jìn)口增量為4000萬噸。

從需求端看，2024年鐵水產(chǎn)量降幅大于粗鋼產(chǎn)量降幅。國家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)顯示，1至4月生鐵和粗鋼產(chǎn)量分別下降4.3%和3%。高頻數(shù)據(jù)顯示，1至4月鐵水產(chǎn)量降幅為3.9%，和國家統(tǒng)計(jì)局口徑相差不大。5月份鐵水產(chǎn)量降幅繼續(xù)收窄至3.6%。即期鐵水日均產(chǎn)量為235.8萬噸，低于2024年的日產(chǎn)均值239萬噸。

但從廢鋼和鋼材終端需求綜合考慮，預(yù)計(jì)2024年鐵礦石需求難以實(shí)現(xiàn)同比增長，目前鐵水日均產(chǎn)量進(jìn)一步增長的空間不大。

第一，今年廢鋼日耗對鐵礦石需求有一定擠壓。今年前5個月，富寶口徑的廢鋼日耗同比增長6.3%，如果按照目前的廢鋼供應(yīng)和日耗水平，折算全年廢鋼日耗同比增長7%，增量在1200萬噸左右，日均對鐵礦石的需求替代約5萬噸。

第二，鋼材終端需求決定鋼廠產(chǎn)量中樞，從而決定鐵元素需求（包括鐵礦石和廢鋼）。目前鋼材終端需求預(yù)期依然為負(fù)增長，從產(chǎn)量和庫存角度觀察，預(yù)計(jì)鋼材需求同比降幅在2%~3%�？紤]到地方政府專項(xiàng)債發(fā)行加速以及大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新對需求的拉動預(yù)期，樂觀預(yù)估全年需求與2023年持平。

分行業(yè)看，今年鋼材需求最大的增量來自出口。今年前4個月鋼材直接出口3500萬噸，同比增長700萬噸，折算對總需求的拉動為2%預(yù)計(jì)5月鋼材出口量依然保持高位，全年鋼材出口量有望增長1800萬噸。但內(nèi)需同比降幅明顯，基建和地產(chǎn)需求依然是主要拖累項(xiàng)。從螺紋鋼表觀需求觀察，螺紋鋼1至5月表觀需求同比下降18%，五大材表觀需求同比下降7.6%。制造業(yè)需求保持正增長，對需求的貢獻(xiàn)在1%以內(nèi)。

如果今年鋼材需求同比持平，考慮廢鋼日耗對鐵礦石的需求替代，預(yù)計(jì)日均鐵水產(chǎn)量有5萬噸的增長空間。

2024年鐵礦石完成了從低庫存到高庫存的轉(zhuǎn)變。相關(guān)機(jī)構(gòu)45港樣本進(jìn)口礦庫存從今年年初的1.2億噸上升至1.486億噸。港口庫存持續(xù)增長是供增需減的結(jié)果，但從增長幅度看，近3000萬噸的累庫幅度主要來自供應(yīng)增量。目前鋼廠鐵礦庫存依然不高，按需采購為主，但和去年同期的低庫存相比有所修復(fù)。考慮到供應(yīng)增幅將收窄，同時需求端鐵水日產(chǎn)尚未見頂，預(yù)計(jì)后期鐵礦石庫存有望由增轉(zhuǎn)降，但降幅有限，港口庫存將維持高位。

價格走勢方面，鐵礦石定價、鋼材需求和鋼廠利潤呈正相關(guān)性。當(dāng)前鐵礦石供需基本面偏寬松，需要鋼材基本面與之共振，才能走出流暢下跌行情。

從鋼鐵全產(chǎn)業(yè)視角看，供應(yīng)低位恢復(fù)至中性水平，但整體并未過剩。國產(chǎn)煤開工率和產(chǎn)量依然保持下降態(tài)勢。庫存方面，除了鐵礦石庫存偏高外，鋼材和雙焦庫存均不高。從需求角度看，靜態(tài)需求依然偏弱，但隨著穩(wěn)增長政策的落地見效，下半年需求有改善預(yù)期。

綜上，鋼鐵產(chǎn)業(yè)上下游供需中性偏松，整體價格高位下跌，再次交易需求偏弱邏輯。但進(jìn)一步跌破4月初低點(diǎn)的概率較小。以鐵礦石為例，雖然庫存偏高，但價格已經(jīng)回落至110美元/噸附近，而且鐵礦石是黑色金屬中唯一呈現(xiàn)貼水結(jié)構(gòu)的品種。從供需格局看，鐵礦石尚未出現(xiàn)高庫存、高供給的下行壓力，而且遠(yuǎn)端需求修復(fù)預(yù)期尚未證偽，礦價高位回落后，資金更愿意博弈下半年需求向上的彈性。預(yù)計(jì)短期礦價將維持區(qū)間震蕩走勢，后期重點(diǎn)關(guān)注成材淡季累庫情況和政府專項(xiàng)債券發(fā)行加速后實(shí)物需求改善情況。操作上，考慮到鐵礦石價格仍受高庫存的壓制，疊加節(jié)能降碳政策預(yù)期，投資者可關(guān)注多成材空原料的套利策略。（作者期貨投資咨詢從業(yè)證書編號Z0010559）

分析人士：需求轉(zhuǎn)弱鋼價易跌難漲

資深記者 譚亞敏

5月下旬螺紋鋼期貨價格一度上探至3820元/噸，之后震蕩下行。

“房地產(chǎn)市場利好兌現(xiàn)后，市場邏輯從強(qiáng)預(yù)期轉(zhuǎn)為現(xiàn)實(shí)驗(yàn)證階段，5至6月南方逐步進(jìn)入梅雨季，螺紋鋼需求轉(zhuǎn)弱，而板材面臨高庫存壓力。宏觀方面，5月份制造業(yè)增速放緩，市場預(yù)期板材去庫存難度上升，在缺乏進(jìn)一步利好刺激的情況下，鋼材價格出現(xiàn)小幅下跌。”銀河期貨黑色研究總監(jiān)尉俊毅說。

光大期貨研究所黑色研究總監(jiān)邱躍成告訴期貨日報記者，近期螺紋期貨價格連續(xù)下跌，一是因?yàn)槭袌鰪南�費(fèi)旺季轉(zhuǎn)入淡季，需求下降幅度較為明顯，5月最后一周螺紋表觀需求降至249.9萬噸，是3月下旬以來的最低水平；二是螺紋鋼生產(chǎn)利潤有所回升，近期產(chǎn)量連續(xù)回升，5月末螺紋周度產(chǎn)量達(dá)到239.5萬噸，較4月份增加約17.4萬噸，長流程、短流程產(chǎn)量均有所增加，市場供應(yīng)壓力有所加大；三是最近兩周鐵水日均產(chǎn)量連續(xù)下降，最新一周鐵水日均產(chǎn)量為235.83萬噸，較上期回落0.97萬噸，原料價格承壓下行，螺紋鋼成本支撐有所減弱。

國家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)顯示，2024年1至4月螺紋鋼累計(jì)產(chǎn)量為6630.6萬噸，同比下降12.8%。1至4月中厚寬鋼帶累計(jì)產(chǎn)量為7049.4萬噸，同比增長7.4%。今年螺紋鋼產(chǎn)量下降，而中厚寬鋼帶產(chǎn)量增加，主要是由于螺紋鋼下游房地產(chǎn)需求減少，而中厚寬鋼帶下游制造業(yè)保持強(qiáng)勢。1至4月我國新開工、竣工、房企資金到位下滑均超過20%，而制造業(yè)、基建以及出口保持強(qiáng)勢。

尉俊毅告訴記者，5月下旬上海、深圳、廣州等地先后出臺了包括降低首付比例，降低公積金貸款利率，部分區(qū)域放開限購等支持房地產(chǎn)市場的政策，5月份中指百強(qiáng)房企單月銷售額環(huán)比增長4.95%，且近期看房量也出現(xiàn)明顯提升，預(yù)計(jì)未來半年房地產(chǎn)市場將逐步企穩(wěn)。前期國家發(fā)改委要求所有新增國債項(xiàng)目在6月底前開工，6月份基建需求將保持高位。但是根據(jù)歷史經(jīng)驗(yàn)，5月下旬至6月下旬通常處于需求旺季向淡季的轉(zhuǎn)換期，鋼材需求有可能邊際下滑，鋼材庫存可能出現(xiàn)階段性回升，所以短期螺紋鋼市場價格易跌難漲。

值得注意的是，近期螺紋鋼整體呈現(xiàn)供應(yīng)上升、需求回落、庫存去化放緩的態(tài)勢，螺紋鋼周度產(chǎn)量連續(xù)三周回升、表現(xiàn)需求連續(xù)兩周回落、庫存去化連續(xù)兩周放緩，5月底螺紋鋼庫存為773.67萬噸，環(huán)比減少10.43萬噸，減少幅度為最近11周最低。

“5月鋼廠利潤已經(jīng)扭虧為盈，生產(chǎn)積極性提高，但臨近消費(fèi)淡季，鋼廠高爐復(fù)產(chǎn)節(jié)奏開始放緩，同時高爐檢修量有所增加。6月高爐產(chǎn)能利用率仍有望高位運(yùn)行，進(jìn)入7月份后高爐產(chǎn)能利用率將有所下滑。”尉俊毅認(rèn)為，目前鐵礦石港口庫存高位運(yùn)行，疊加廢鋼供應(yīng)增加，使得鐵礦石價格持續(xù)下跌。山西煤礦安全檢查5月底結(jié)束，市場預(yù)期山西煤礦復(fù)產(chǎn)將增加焦煤供應(yīng)，打壓焦煤價格，5月23日以來上游鐵礦石、焦煤期貨跌幅更大，進(jìn)而拖累螺紋鋼價格走低。淡季鋼材價格企穩(wěn)的前提是上游原材料價格企穩(wěn)，而原材料價格企穩(wěn)需等待鋼廠減產(chǎn)到位。

關(guān)于當(dāng)前市場的交易主線，邱躍成認(rèn)為，一是鋼材的需求，二是宏觀預(yù)期，三是庫存變化。展望后市，從供應(yīng)看，目前長流程鋼廠盈利率仍處于較高水平，短流程開工率逐步回升，預(yù)計(jì)6月份螺紋鋼產(chǎn)量仍將小幅回升。從需求看，6月份國內(nèi)鋼材市場將步入傳統(tǒng)消費(fèi)淡季，需求將逐漸趨弱。整體看，6月份鋼材市場供需壓力將有所上升，對鋼材價格形成一定壓制。不過宏觀政策面利好有望進(jìn)一步釋放，市場情緒將受到提振，預(yù)計(jì)6月份鋼材市場價格以偏弱震蕩為主。

5月下旬國務(wù)院印發(fā)《2024—2025年節(jié)能降碳行動方案》，要求2024年和2025年，重點(diǎn)領(lǐng)域和行業(yè)每年節(jié)能降碳改造形成節(jié)能量約5000萬噸標(biāo)準(zhǔn)煤、減排二氧化碳約1.3億噸。長期看，鋼廠利潤將有所恢復(fù)。“由于2024年1至4月粗鋼產(chǎn)量下降3%，今年粗鋼產(chǎn)量完成平控甚至減量要求難度不大，因此，方案對今年鋼材的供應(yīng)影響不大，對明年鋼材的供應(yīng)有一定影響。”尉俊毅說。

(關(guān)鍵字：黑色系 螺紋鋼 熱卷 焦煤 焦炭 鐵礦石 房地產(chǎn))